巴曙松：生物科技公司如何抓住港交所新政的大机遇
以下文章来源于E药经理人 ，作者刘子晨
“无论是全球经济，还是中国经济，目前都可以说正处于一个新旧增长动力换挡的时期，中国经济增长中传统的‘基础设施+房地产’动力引擎日渐式微，新的增长动力亟待培育。”在北京大学汇丰金融研究院执行院长、北京大学汇丰商学院金融学教授、香港交易所首席中国经济学家、中国银行业协会首席经济学家巴曙松教授看来，讨论香港交易所2018年所推出的生物医药版块IPO新政，这是一个不可忽略的大背景。
作为香港交易所董事总经理、首席中国经济学家的巴曙松教授，过去一年来一直在积极向内地市场介绍香港交易所这场颇为外界瞩目的“拥抱新经济”的上市制度改革，而生物医药版块作为“新经济”的代表，显然已成为了港交所上市新政的最强着力点。
在新政影响下，来自国内的生物制药企业歌礼药业在成立仅五年之后，成为首家港股上市的未盈利生物科技公司；已登陆纳斯达克超过两年的百济神州，则选择“二次上市”，成为首家“美股+港股”两地上市的生物新贵。
这还只是开始。既歌礼、百济神州之后，华领医药、信达生物、康希诺等国内生物药企也陆续向香港交易所提交了上市申请。同样情形的甚至也包括来自美国的生物医药公司如Stealth BioTherapeutics、AOBiome Therapeutics。但与此同时，百济神州破发、歌礼药业腰斩的“惨淡”表现也正在眼前，兴奋与冲动、担忧与踌躇，是当前国内众多生物医药企业同时存在却又相互矛盾的真实心态。
一为什么生物药企需要新融资路径？
“其实最开始，香港市场更多考虑的是从方向上拥抱新经济，而最终选择从生物医药这个领域着手突破，则是广泛凝聚市场共识进行咨询的结果。”2018年9月1日，在第十届中国医药企业家科学家投资家大会上，巴曙松在名为“新经济·新金融·新趋势”的演讲中如此表示。
这是因为，在香港交易所此次改革所围绕的“新经济”上市的最初的咨询框架中，生物医药科技只是其中的一种。但多方信息反馈的是，企业界和金融界已经对生物医药版块的重要性形成了共识，而香港作为国际金融中心，需要在促进新经济融资方面发挥其重要的作用及独特的功能，提升香港交易所上市公司群体中来自新经济的比重，生物医药领域显然是一个很好的切入点。
与此同时，生物药企需要新的融资路径以及IPO平台，已经成为一个迫切的需求。“从融资特性观察，新经济企业有很多独特的特点，如果按照长期形成的适用于传统企业的融资制度，他们是找不到合适的融资渠道的。”
巴曙松介绍，传统的融资渠道基本上模式已经沿用已久，不同阶段的企业对应不同的融资工具和渠道，比如企业开始创业的阶段，大浪淘沙，经历过“死亡谷”，这个时期主要就是天使投资与种子基金；成长型公司则先后经历早期、发展期与成熟期，与此对应的是从A、B、C各轮VC以及PE的进驻，天使投资人的角色也逐渐演变为风险投资、兼并收购、战略投资等等，如此一直到企业的上市阶段。
但生物药企明显需要有别于传统经济的特殊融资渠道。如果按照传统经济上市标准看，生物医药领域大规模支出的时期往往还没有盈利，也没有现金流，往往还没有业务记录，因此也就无法达到原来的上市标准。
香港交易所的新政也正是针对这一问题推出。“用今天大会的主题来描述，就是给医药企业家在最需要资本融资投资的时候，开辟一个融资的渠道；给科学家提供一个把专业知识和金融资源结合起来的平台，吸引金融资源支持科学家的创新研究；给优秀的投资家提供一个高效率的专业退出通道和整合并购平台。”
巴曙松表示，产业结构升级背后推动整个金融资源的配置转型，推动企业家、科学家、投资家之间的协同，才能最大程度的释放这个行业的活力。
二港交所新政：需要更多市场的积极参与和反馈
“大家可以想象一下，按照原有的运作架构，如果不对现有的金融制度做大的调整，大量的金融资源还是会源源不断的按照原有的惯性进行配置，流入到传统经济中。”巴曙松表示，这是港交所出台此次上市新政的一个金融结构方面的大背景。
而事实上，在新的上市规则方面，也确实有了三大方面的大突破：一是全新的生物科技章节，一是全新的不同投票权制度，一是全新的第二上市安排。巴曙松表示，比如差别投票权，实际上就是在新经济时代要尊重知识、科学家、企业家等对公司带来的独特价值，是突出科研和管理人员的人力资本对公司价值的贡献。
“差别投票权，其实有助于在特定的新经济公司中实现科学家投资家和企业家之间的共赢，以前一个企业的研发阶段要大量的资本投入，投入要转让股份，转让股份那么公司创始人的控制权利越来越稀释，你又想保住自己公司的控制权，不想出现乔布斯创立苹果还一度被苹果开掉的现象，你只好把转让股份减少价格拉高，那你很难拿到足够的所需的资金，而外部的一些专业投资者则难以用合适的价格来参与公司成长。”
而差别投票权的方法则期望可以出现一个双赢的局面；企业家可以拿到资金同时保证控制权，而外部的资金则可以以更合理的价格进入。
从国际范围比较，巴曙松表示这一规则出台过程中实际上也广泛研究和参照了美国等成熟市场上新经济公司的特点，例如在美国的中概股中，采用不同投票权的股票市值比例达到84%，而2016年美国上市生物科技公司里有92%在上市前12个月没有盈利。
但尽管目前对于生物药企的IPO准入已经允许“未盈利”状态，但其他的要求仍然必须具备，如厘定生物科技发行人是否适合上市，首先要考虑的是产品受主管当局规管，如美国FDA、中国国家药品监督管理局以及欧洲药品管理局等。其次则要已通过概念开发流程，如已通过第一阶段临床试验，且主管当局不反对开展第二阶段。除此之外，还必须有最少一名资深投资者作出相当数额的投资，这也是希望这些专业的机构投资者用他的判断力以及专业能力，先把一道关。
而在当前这一阶段，港交所更期待的，是来自于内地相关企业的积极反馈和真实声音。“当前中国内地的投资者企业家，用香港市场用的越来越熟悉，但是在一些规则的咨询讨论制订方面参与的程度还是不够，每一次大的方案草案的咨询征求意见，收到的意见基本上是海外市场占主导。”巴曙松表示，还是希望国内的企业家积极进行反馈，这样才能提前把意见和声音传递到规则制订过程中，只有这样，香港资本市场的平台对于内地的企业家和投资家用起来才更加方便友好，市场运行也就更有效。
文章来源：E药经理人（文中观点仅个人看法，不代表任何机构的意见和看法）
记者：刘子晨
本篇编辑：朱伟豪